文／鄭煥昇
自二次大戰以來，夏季奧運主辦國的經濟成長率都有在賽事隔年走緩的傾向；而中國能不能成為五十年來第一個例外，要在兩項背景下進行觀察，首先是美國經濟可能持續弱勢，再來就是中國升息與升值的效應久經遞延，奧運閉幕後將可望開始發酵。
我們進行此項觀察的焦點有二，分別是資本支出的循環與奧運光環效應。雖然未來幾年影響中國經濟走勢的因素眾多，但我們在此排除其他影響因素而聚焦在奧運的一次性效應，且把觀察的重心放在資本支出的循環上面分析。
我們檢視自一九五六年以來奧運主辦國的經濟表現，結果發現一項極類似的共通處，那就是在奧運舉辦的那一年，這些主辦國的國內生產毛額（GDP）成長都呈現加速，而下一年度則幾乎都呈現水準以下的成長力道。
奧運歷史經驗 主辦國隔年經濟表現下滑
在我們所研究的十一個案例中，僅有一九九六年的美國亞特蘭大奧運沒有在隔年出現經濟成長下滑。相對而言成長趨緩格外明顯的案例包括一九五六年的澳洲、一九六四年的日本、一九八四年的美國與一九八八年的韓國。另外西班牙更是在一九九二年，也就是巴塞隆納奧運落幕的隔年面臨經濟衰退的窘境。而最近兩屆的雅典與雪梨奧運，比較主辦國希臘與澳洲在奧運前一年與後一年的經濟成長，兩國分別都有一‧五到二％的減緩。
在第一百四十六頁圖當中，我們比較的是在奧運會前後十季（共二十季）裡頭，主辦國GDP成長、工業生產成長與國內投資成長與同期間平均值之間的乖離（deviation）情形。結果發現GDP成長的乖離幅度在奧運前一年中曾達到一‧一％，奧運當年就降至○‧九％，奧運隔年更落至負的一‧二％。以國內投資成長率而言，趨緩的情形就更加明顯了，須知奧運前一年還衝高到三‧三％的正乖離，奧運之後竟狂落到七％的負乖離，上下震盪高達十個百分點。另外從時間的角度來觀察，很清楚的是以國內投資成長最具領先指標性質；工業生產成長的走勢也近似前面兩項數據，但乖離幅度約介於GDP成長與投資成長的震盪軌道之間。
投資賽事帶來經濟成長 熱潮後消費一併消失
以上三項成長率指標的乖離趨勢不應讓人感到驚訝，因為在籌備奧運的過程中，大規模的投資是可以預期的，特別是會有非住用（比賽場館）與飯店旅館等項目的興建需求。而在奧運舉辦的當年度，觀光收益的激增也是常態。再以北京奧運為例，「面子」更是個不容忽視的動機，因為中國會希望利用奧運的場合來展示其經濟力與國力，而面子等於銀子，於是造就了奧運前大量投資，反映在GDP上便是較佳的成長數據，但這也預告著賽事之後必然的投資回落。
另外就是奧運的籌辦往往會營造出一種樂觀的氣氛，進而帶動一些與奧運會或與奧運主辦城市間並無直接關係的消費或投資，而同樣隨著賽事的熱潮過去，全球的焦點移往別處，這些消費與投資也會一併退潮。
我們另外檢視了奧運主辦國的貨幣表現，結果發現了一項問題，那就是在一九七一年以前，多數主辦國的匯率都盯住美元或金價，因此經濟上的壓力並不會反映在其匯率上。
因此我們轉而把焦點置於一九七二年以後的案例，結果發現加拿大（一九七六）、美國（一九八四）與西班牙（一九九二）等三個主辦國的貨幣都在奧運後的兩年中大幅貶值，另外以澳洲雪梨（二○○○）而言，澳幣則在奧運結束隔年溫和走弱，比較殊異的是韓國漢城（一九八八）與希臘雅典（二○○四），美元兌韓元與歐元兌美元匯率都在賽後兩年內大致持平，而在一九九六年亞特蘭大奧運後，美元事實上還呈現轉強走勢。惟整體而言除了少數例外，奧運主辦國的幣值會在奧運會後隨其經濟成長的趨緩而同步走貶。
北京奧運的舉辦到底會對中國經濟成長力道與對人民幣的走勢產生什麼樣的影響呢？說真的，這問題難有確切解答，主要是作用在中國經濟活動與人民幣走勢上的奧運因素不在少數，其中包括直接與間接者。
北京一城的經濟變動 不至影響中國整體表現
首先，主辦國的大小就是個十分重要的因素，因為其實奧運所造就之投資與資本支出增加只及於主辦城市，所以對像美國、中國這樣規模的國家來說，亞特蘭大與北京等單一城市主辦奧運的助益，就遠比不上漢城、巴塞隆納與雪梨舉辦奧運對韓國、西班牙與澳洲的好處。
爬得沒那麼高，跌得也就不會那麼重，所以北京奧運會後，中國整體資本支出的修正應該會小於圖中所顯示的歷史平均水準。另外像一九八四年洛杉磯奧運之後，美國GDP成長的緩降幅度也非常之小，到了一九九六年亞特蘭大奧運，美國GDP成長甚至在賽事之後加速，而這充分說明了單一城市的變動並不會主宰大國整體經濟表現。
第二，不論在政治、經濟或地理層面上，中國都具有相當的多元色彩；大致上，中國可以區分為華東沿海地帶、華中內地以及大西部三個區域，而這三個區域不論就經濟發展，或就基礎建設的完備程度而言，都存在著非常驚人的差異。因此就算美國需求減緩的衝擊真的影響到中國較為富庶的華東沿海精華區，中西部的基礎建設與投資需求也可望維持高峰而補上空檔。
雖然奧運這一「大件事」近年對中國的有形無形助益屬於中國整體，但賽事一旦落幕，這三個區域的投資回軟速度應不至於會並駕齊驅。
第三，隨著北京奧運越來越接近八月八日的開幕，美國景氣循環應該還有低點，反而是到了奧運結束後，美國景氣可望展開復甦，而這正好與主辦國景氣的典型走勢反其道而行。我們預估這將有助中國經濟成長在今年上下半年的表現落差不致太大。
除非美國拖累中國成長 通膨將使升息與升值持續
第四，中國人民銀行駕駛中國經濟這台大車，現在等於是把腳踩在煞車上，除非有更明確的跡象證實中國經濟成長已經受到美國的拖累，否則中國人行還是會持續升息與升值的腳步（今年迄今人民幣兌美元的年化升幅已達一六％），畢竟中國的通膨問題實在嚴重。
至少截至目前，中國都還是假定經濟成長不致減緩，不過只要美國進入經濟衰退的機會顯著提升，北京當局就有可能考慮放緩升息與升值。
但無論如何到目前為止，美國方面傳來的經濟數據還是呈現多空分歧，難以判定美國經濟究竟是衰退還是只是成長趨緩，由此美元兌人民幣暫時應該還是會持續快速貶值。
說到底，我們完全瞭解夏季奧運主辦國在奧運之後的經濟往往趨於疲軟的歷史規則，我們也懷疑同樣的狀況是否會出現在中國。然而，中國卻有些獨特的因素可能會降低奧運魔咒的影響。人民幣兌美元的走勢，則端看美國和中國的景氣循環而定。總而言之，夏季奧運對中國成長來說，可能只是個次要的因素。
（本文摘錄自摩根士丹利證券二月二十日研究報告〈When the Torch Burns Out, Beijing Will Still Go for Gold〉）
一分鐘摘要：
1.在過去11次夏季奧運中，只有1996年的美國亞特蘭大奧運沒有在隔年出現經濟成長下滑。
2.1988年的漢城奧運和2004年的雅典奧運是少數幣值在奧運後走揚的特例。
3.北京奧運對中國經濟成長的影響不是沒有，但只能算是次要因素。
資料來源：商業週刊1059期
自二次大戰以來，夏季奧運主辦國的經濟成長率都有在賽事隔年走緩的傾向；而中國能不能成為五十年來第一個例外，要在兩項背景下進行觀察，首先是美國經濟可能持續弱勢，再來就是中國升息與升值的效應久經遞延，奧運閉幕後將可望開始發酵。
我們進行此項觀察的焦點有二，分別是資本支出的循環與奧運光環效應。雖然未來幾年影響中國經濟走勢的因素眾多，但我們在此排除其他影響因素而聚焦在奧運的一次性效應，且把觀察的重心放在資本支出的循環上面分析。
我們檢視自一九五六年以來奧運主辦國的經濟表現，結果發現一項極類似的共通處，那就是在奧運舉辦的那一年，這些主辦國的國內生產毛額（GDP）成長都呈現加速，而下一年度則幾乎都呈現水準以下的成長力道。
奧運歷史經驗 主辦國隔年經濟表現下滑
在我們所研究的十一個案例中，僅有一九九六年的美國亞特蘭大奧運沒有在隔年出現經濟成長下滑。相對而言成長趨緩格外明顯的案例包括一九五六年的澳洲、一九六四年的日本、一九八四年的美國與一九八八年的韓國。另外西班牙更是在一九九二年，也就是巴塞隆納奧運落幕的隔年面臨經濟衰退的窘境。而最近兩屆的雅典與雪梨奧運，比較主辦國希臘與澳洲在奧運前一年與後一年的經濟成長，兩國分別都有一‧五到二％的減緩。
在第一百四十六頁圖當中，我們比較的是在奧運會前後十季（共二十季）裡頭，主辦國GDP成長、工業生產成長與國內投資成長與同期間平均值之間的乖離（deviation）情形。結果發現GDP成長的乖離幅度在奧運前一年中曾達到一‧一％，奧運當年就降至○‧九％，奧運隔年更落至負的一‧二％。以國內投資成長率而言，趨緩的情形就更加明顯了，須知奧運前一年還衝高到三‧三％的正乖離，奧運之後竟狂落到七％的負乖離，上下震盪高達十個百分點。另外從時間的角度來觀察，很清楚的是以國內投資成長最具領先指標性質；工業生產成長的走勢也近似前面兩項數據，但乖離幅度約介於GDP成長與投資成長的震盪軌道之間。
投資賽事帶來經濟成長 熱潮後消費一併消失
以上三項成長率指標的乖離趨勢不應讓人感到驚訝，因為在籌備奧運的過程中，大規模的投資是可以預期的，特別是會有非住用（比賽場館）與飯店旅館等項目的興建需求。而在奧運舉辦的當年度，觀光收益的激增也是常態。再以北京奧運為例，「面子」更是個不容忽視的動機，因為中國會希望利用奧運的場合來展示其經濟力與國力，而面子等於銀子，於是造就了奧運前大量投資，反映在GDP上便是較佳的成長數據，但這也預告著賽事之後必然的投資回落。
另外就是奧運的籌辦往往會營造出一種樂觀的氣氛，進而帶動一些與奧運會或與奧運主辦城市間並無直接關係的消費或投資，而同樣隨著賽事的熱潮過去，全球的焦點移往別處，這些消費與投資也會一併退潮。
我們另外檢視了奧運主辦國的貨幣表現，結果發現了一項問題，那就是在一九七一年以前，多數主辦國的匯率都盯住美元或金價，因此經濟上的壓力並不會反映在其匯率上。
因此我們轉而把焦點置於一九七二年以後的案例，結果發現加拿大（一九七六）、美國（一九八四）與西班牙（一九九二）等三個主辦國的貨幣都在奧運後的兩年中大幅貶值，另外以澳洲雪梨（二○○○）而言，澳幣則在奧運結束隔年溫和走弱，比較殊異的是韓國漢城（一九八八）與希臘雅典（二○○四），美元兌韓元與歐元兌美元匯率都在賽後兩年內大致持平，而在一九九六年亞特蘭大奧運後，美元事實上還呈現轉強走勢。惟整體而言除了少數例外，奧運主辦國的幣值會在奧運會後隨其經濟成長的趨緩而同步走貶。
北京奧運的舉辦到底會對中國經濟成長力道與對人民幣的走勢產生什麼樣的影響呢？說真的，這問題難有確切解答，主要是作用在中國經濟活動與人民幣走勢上的奧運因素不在少數，其中包括直接與間接者。
北京一城的經濟變動 不至影響中國整體表現
首先，主辦國的大小就是個十分重要的因素，因為其實奧運所造就之投資與資本支出增加只及於主辦城市，所以對像美國、中國這樣規模的國家來說，亞特蘭大與北京等單一城市主辦奧運的助益，就遠比不上漢城、巴塞隆納與雪梨舉辦奧運對韓國、西班牙與澳洲的好處。
爬得沒那麼高，跌得也就不會那麼重，所以北京奧運會後，中國整體資本支出的修正應該會小於圖中所顯示的歷史平均水準。另外像一九八四年洛杉磯奧運之後，美國GDP成長的緩降幅度也非常之小，到了一九九六年亞特蘭大奧運，美國GDP成長甚至在賽事之後加速，而這充分說明了單一城市的變動並不會主宰大國整體經濟表現。
第二，不論在政治、經濟或地理層面上，中國都具有相當的多元色彩；大致上，中國可以區分為華東沿海地帶、華中內地以及大西部三個區域，而這三個區域不論就經濟發展，或就基礎建設的完備程度而言，都存在著非常驚人的差異。因此就算美國需求減緩的衝擊真的影響到中國較為富庶的華東沿海精華區，中西部的基礎建設與投資需求也可望維持高峰而補上空檔。
雖然奧運這一「大件事」近年對中國的有形無形助益屬於中國整體，但賽事一旦落幕，這三個區域的投資回軟速度應不至於會並駕齊驅。
第三，隨著北京奧運越來越接近八月八日的開幕，美國景氣循環應該還有低點，反而是到了奧運結束後，美國景氣可望展開復甦，而這正好與主辦國景氣的典型走勢反其道而行。我們預估這將有助中國經濟成長在今年上下半年的表現落差不致太大。
除非美國拖累中國成長 通膨將使升息與升值持續
第四，中國人民銀行駕駛中國經濟這台大車，現在等於是把腳踩在煞車上，除非有更明確的跡象證實中國經濟成長已經受到美國的拖累，否則中國人行還是會持續升息與升值的腳步（今年迄今人民幣兌美元的年化升幅已達一六％），畢竟中國的通膨問題實在嚴重。
至少截至目前，中國都還是假定經濟成長不致減緩，不過只要美國進入經濟衰退的機會顯著提升，北京當局就有可能考慮放緩升息與升值。
但無論如何到目前為止，美國方面傳來的經濟數據還是呈現多空分歧，難以判定美國經濟究竟是衰退還是只是成長趨緩，由此美元兌人民幣暫時應該還是會持續快速貶值。
說到底，我們完全瞭解夏季奧運主辦國在奧運之後的經濟往往趨於疲軟的歷史規則，我們也懷疑同樣的狀況是否會出現在中國。然而，中國卻有些獨特的因素可能會降低奧運魔咒的影響。人民幣兌美元的走勢，則端看美國和中國的景氣循環而定。總而言之，夏季奧運對中國成長來說，可能只是個次要的因素。
（本文摘錄自摩根士丹利證券二月二十日研究報告〈When the Torch Burns Out, Beijing Will Still Go for Gold〉）
一分鐘摘要：
1.在過去11次夏季奧運中，只有1996年的美國亞特蘭大奧運沒有在隔年出現經濟成長下滑。
2.1988年的漢城奧運和2004年的雅典奧運是少數幣值在奧運後走揚的特例。
3.北京奧運對中國經濟成長的影響不是沒有，但只能算是次要因素。
資料來源：商業週刊1059期
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